紫光集團重組究竟門檻有多高?讓眾多知名投資人望而卻步、又因為非常高的門檻兒五家頂級財團被擋在門外! 最新媒體消息是由阿里巴巴和智路建廣兩家進入最后一輪競標。

2021年10月18 日，紫光集團公告在北京市一中院的主持下召開重整案召第一次債權人會議時共有七家投資人報名參與重組：廣東恒?。◤V東國資）、企北京電控（北京國資）、無錫產業發展集團（無錫國資）、浙江省國資和阿里巴巴、北京智路建廣（智路資本和建廣資產聯合體）、中國電子（央企）、武岳峰與上海國盛（上海國資），都是國內頂尖的產業投資機構。

I．解析紫光集團及重組的門檻

從資產結構上上看，紫光集團總資產近3000億，負債即達2000億元左右，且短期負債不少。2020年前三季度經營性活動凈現金流25.38億元。以紫光集團的負債規模，每年付息即可達百億左右，大面積出現債券違約、利息無法償付。

從產業結構上看，紫光集團通過高杠桿兒舉債發展芯片和云網業務、形成從芯到云的高科技產業生態鏈，通過超過60宗收購和投資，形成了從“芯”到“云”的全產業鏈布局，但也正因為大和全，經營能力不匹配，采用東墻補西墻、十鍋五蓋等資金騰挪方式以及以圈地貸款為主獲取發展資金的模式無法支撐龐大的運營資金需求，失血嚴重、又沒有造血能力，處于生死邊緣。

上面的分析可以看出，紫光集團重組的難點表面上看就是兩點，一是資金，二是半導體全產業鏈經營能力，而這里的資金不只是降低杠桿的輸血的資金，更重要的是有效運營帶來的持續經營性現金流，所以紫光集團重組的根本和關鍵就一點：半導體全產業鏈的持續經營能力。

紫光集團的核心資產就是長江存儲、紫光展銳、紫光國微和法國立聯信(Linxens)，是完整覆蓋半導體從設計、制造到應用的全產業鏈，但由于大部分是通過收購而來、收購后根本就沒有進行整合與協同，長江存儲是國家巨額投資、沒有市場化運營，不但全產業鏈的協同效應沒有發揮，而且每塊業務都成了燙手山芋、都失血嚴重，失血過多的紫光集團，不僅僅需要輸血，更重要的是要有造血能力，否則暫時的重組之后就會變成紫光集團2.0以及后續臨時續命演變成的3.0版本。

因為目前國內投資半導體的熱度很高、資金充足，所以同一般的并購重組中結構化杠桿資金是關鍵要素不同，紫光集團的重組除了必要的輸血資金（一次性的并購重組資金）之外可能更需要的是能夠更好整合、運營紫光集團芯片產業的能力，這是紫光重組的難點和關鍵所在，也是第一批參與重組的七個候選投資機構淘汰五家的主要原因。

北京半導體行業協會副秘書長朱晶分析總結過半導體行業產業資本的四個關鍵能力：首先，利用資本有效組織好國內產業資源，在細分領域推動企業做強做優做好；第二，引進和吸收全球創新資源，并且幫助這些資源和國內市場有效融合；第三，培養一批懂產業，會賦能產業的投資人；最后，通過助力產業關鍵節點發展為資本增值，即賺錢。

II．解析最后兩家候選投資人

阿里巴巴和智路建廣聯合體的硬核實力

做為中國“電商巨頭／資本大佬”的阿里巴巴集團無疑在資金實力方面更加強大，尤其是有螞蟻金服融資平臺和海外融資能力，充足的并購資金應該不成問題，但這些資金大都會追求短期財務回報。而紫光集團的支柱產業類似長江存儲未來面臨的都是幾千億的后續投資，并且是持續經營改善過程中的持續融資才能發展、需要至少5—10年才能有財務回報，紫光集團中其他需要中長期經營改善、產業發展的項目也不少。由于阿里巴巴的雄厚實力是無容質疑的，相信阿里和浙江國資也能想到辦法解決海外資金的安全性和國內短期資金錯配問題。

阿里巴巴在云生態獲得了巨大的成功，是國內云生態最成功的應用平臺，2008阿里飛天團隊正式組建，阿里巴巴確定“云計算”和“大數據”戰略，決定自主研發大規模分布式計算操作系統“飛天”。2011阿里云官網上線，開始大規模對外提供云計算服務。2013阿里云合并萬網業務，阿里的余額寶全部核心系統遷移至阿里云，天弘基金成為中國最大規模貨幣基金。11月阿里云推出金融云服務，開啟互聯網金融快捷通道。12月阿里云計算獲得全球首張云安全國際認證金牌（CSA-STAR）。2014年，阿里云發布大數據計算平臺MaxCompute，中小公司花幾百元即可開始分析海量數據。同年，阿里云香港區開服，成為中國第一家提供海外云計算服務的公司。2015年阿里巴巴集團對阿里云戰略增資60億。阿里巴巴和螞蟻金服完成“登月計劃”，將所有數據存儲、計算任務全部遷移至飛天平臺。2016年阿里云阿里巴巴集團和日本軟銀公司宣布合作，攜手拓展日本云計算市場。同年，歐洲、中東、日本和澳洲區相繼開服，實現全球互聯網市場覆蓋。2018年，阿里云宣布進入IoT市場，成為阿里巴巴的新賽道。

阿里巴巴集團在芯片領域投資的平頭哥目前處于起步階段，目前只涉及芯片設計領域。設計的芯片剛流片完成，平頭哥的芯片主要是購買起源于摩托羅拉的芯片IP、應用于國內的物聯網市場，物聯網市場對計算能力要求不高（對芯片的線程要求不高）、基本上是28nm工藝的芯片。已發布的芯片包括“玄鐵910”、“含光800”和ARM架構的“倚天710”。阿里云智能總裁、達摩院院長張建鋒在2021年云棲大會上表示，芯片主要是阿里云自用。

半導體產業鏈除了設計外，還有半導體的制造、封測、設備、材料等領域，這些部分阿里巴巴還未有涉及，所以今后半導體產業鏈上的協同效應，阿里和紫光之間可能會稍弱一些。如：長江存儲如果參與國際競爭、替代進口，需要在半導體技術、生產制造工藝、國際產業鏈管理等方面有豐富的經驗和資源，這些方面阿里集團暫時還沒有過往經驗，更可能是在長江存儲先進工藝突破之后，為阿里云找到一個低成本穩定的存儲供應商。

無論是通過收購紫光控制展銳來補充阿里的芯片版圖還是加固阿里之前在云計算的領先地位，還是從解救紫光集團債權人和提升阿里集團在芯片產業、云計算產業的國內市場份額和利潤率角度，對于阿里，紫光是一個理想的投資方案。

所以說，對于紫光集團如果主要是緩解資金緊張的問題，阿里巴巴財團作為財務投資者暫時紓困應該是一個非常好的選擇，同時，紫光集團的收購，也會補足阿里集團在芯片領域的短板，并且更多地豐富阿里的投資版圖和獲取芯片產業資源。

另外一個競標方是被業內視為“半導體大廠聯合收割機”的智路資本和建廣資產聯合體在過去五六年的半導體產業鏈投資運營經驗恰恰符合一個半導體產業資本的要求。根據相關交易方披露的資料或公開報道整理的如下信息，可以對智路建廣聯合體過去在芯云產業的部分布局一探究竟：2015年，建廣資產就從恩智浦剝離了功率半導體部門，與恩智浦合資成立了瑞能半導體，現在利潤營收比其成立合資公司時已經大幅提升數倍。同年，建廣資產收購恩智浦射頻功放業務后與恩智浦合資成立安譜隆半導體，其在射頻功率半導體行業的市場占有率超過30%，全球排名第二。2017年，智路資本、建廣資產與美國高通、大唐電信成立合資公司——瓴盛科技(JLQ)。瓴盛科技主打移動通信芯片和物聯網芯片，已有多款芯片推出。同時，智路建廣聯合體還投資了最大的手機ODM廠商華勤和聞泰科技。2017年，建廣資產全資收購了從恩智浦剝離出來的安世半導體（Nexperia），這成為近幾年我國產業資本國際并購額最大（27.5億美金）的半導體案例。在拆分之前業務增長率僅為2-3%。建廣資產收購之后，年均年營收增長率超過30%。之后建廣資產將安世半導體出售給聞泰科技，聞泰科技從此轉型為中國最大的IDM（垂直整合器件）半導體公司，市值超過1000億。2019年智路資本全資收購全球第三大汽車電子封測企業UTAC，經過兩年多的改造，UTAC在營收和凈利潤都提升了一倍以上，通過裝入優質資產，對接國內資源，將UTAC打造成為全球領軍的半導體封測企業。2019年，智路資本與AMS(艾邁斯半導體)合資在荷蘭設立睿感傳感器有限公司(ScioSense)，專注于MEMS傳感器產品獨立運營，其中智路資本占股51%，AMS占股49%。2020年智路資本整體收購西門子旗下高端壓力傳感器企業HubaControl(瑞士富巴)。同時，建廣資產收購了一家ERP軟件領域的大型企業，并更名為建廣數科。擁有近2000人的開發隊伍和百余家大型企業客戶。2020年，建廣還收購了德國一家光模組設備生產企業斐控泰克。

近日，智路資本宣布收購全球排名前四的半導體載具供應商ePAK，半導體載具材料具有極高的技術要求，國內目前沒有成熟的半導體載具供應商，而中國目前的產業配套能力較弱，ePAK產品與重組中的紫光集團長江存儲、武漢新芯等制造工廠有很好的的協同效應，加快產業鏈配套本土化。

以上只是部分有公開報道的智路和建廣聯合體通過收購和投資新設等方式并且幫助這些資源和國內市場有效融合，建立了從材料到芯片設計、制造和封裝測試、應用的集成電路全產業鏈生態的概述。其收購后已經在環渤海、長三角、大灣區建立了多個產業基地，在全球多地設有研發中心和業務中心，體現出很強的全球資源配置能力和投后整合運營效率。紫光集團大部分資產也是收購而來，其陷入困境的重要原因是并購后整合和協同效應未能顯現，而這正是智路建廣所擅長的。

但是，重組紫光集團，對于一向穩健發展著稱的智路資本和建廣資產，無疑也承擔了巨大的風險。

綜上所述，阿里巴巴的優勢是集團資金充裕，可以很大程度的緩解紫光集團目前資金緊張的問題，企業規模很大，在云應用領域國內領先。半導體全產業鏈的經驗稍弱一些，但其在芯片領域的布局也強于大多數企業，主要集中在芯片設計領域。智路建廣聯合體，產業運營能力強，過往經驗覆蓋芯片從設計、制造、封裝、測試、設備、材料整個產業鏈。不過相對阿里而言，其資金充裕度略遜一籌，但根據過往投資項目的規模已超千億，在半導體領域的投資機構里面也是龍頭地位，本次紫光收購案的500億資金應該也沒有問題。

所以，對于紫光集團的管理人和債權人來說，從中短期財務和疏解資金困難的角度，阿里聯合體更優，而從中長期企業長期發展和半導體產業協同上來看，智路建廣聯合體更強。

當然，目前面臨的困難還都是可以看得見的、可以計算的。希望無論紫光花落誰家？阿里巴巴還是智路建廣，都能夠取得重組的成功——為了中國的存儲及芯片產業的發展和安全可控。（來源：科聞社）